卢晓明:国债、企业债和金融债分析和投资策略简介

[摘要] 文章前半部分对目前我国的市场、债券品种和收益率作了分析。得出如下结论:(1)银行间市场量大品种多,但是流动性很差;(2)一般将,国债是债券投资组合中的主要成分;(3)金融债的浮息品种多,但是金融债流动性差;(4)企业债收益率较高,在特殊情况下可用来增加收益;(5)目前债市的收益率处于逐步向上的态势。

  (50人论坛·北京)
  1债券品种分析
  
  1.1银行间市场和交易所市场
  忽略商业银行与个人之间的凭证式国债市场(不能流通),我国债券市场有两个:交易所市场和银行间市场。在交易所市场和银行间市场中,都有债券回购市场。回购市场虽与债券密切相关,但是属于货币市场,故不在本文讨论范围。本文中的市场指纯债券市场。
  交易所市场的参与者为各类机构和个人投资者,但是银行和保险公司等金融机构不能参与交易所市场。交易所市场交易的债券有国债和企业债。目前交易的国债有13支,票面总量大于1620亿,企业债13支,票面总量为271.5亿。目前的发债企业有中铁、宝钢、中信、中石油、三峡、广核和中移动,均为特大型国企。交易所进行的债券交易与股票交易一样,是由众多投资者共同竞价并经计算机撮合成交的。
  银行间市场的参与者为金融机构:四大国有商业银行、全国股份制银行、地方商业银行、农村和城市信用社、保险公司、券商、基金、财务公司、信托投资公司、和个别外资银行和保险公司,机构总数在200多家。银行间市场交易国债和金融债。目前交易的国债39支,面值总量在7883.53亿到8638.53亿之间。金融债只有三家发行人:国开行、进出口行和中信。主要的发行人为国开行,其存续债券面值总量4950亿占整个金融债5695亿的87%。进出口行和中信面值总量分别为710亿和35亿。国开行、进出口行和中信存续债券个数分别为44、10和1支(金融债共51支)。
  与交易所的交易方式不同,银行间债券市场参与者以询价方式与自己选定的交易对手逐笔达成交易。中央国债登记结算有限责任公司为市场参与者提供债券托管、结算和信息服务,全国银行间同业拆借中心为市场参与者的报价、交易提供中介及信息服务。另外,央行经常在银行间市场作公开市场操作,买卖债券和放收货币,执行货币政策。
  
  1.2债券种类和特性
  按市场划分,我国债券可分为交易所债券和银行间债券。附表1列出了目前所有的交易所债券。附表2和附表3列出了目前所有银行间债券。除了上面已讲到的品种差别和总量差别外,两个市场另一个巨大差别就是流动性差别。从附表4很容易看出,交易所市场的流动性远大于银行间市场。2001年,银行间最活跃的债券,在221个交易日中,只有接近44天有交易。最不活跃的交易所债券的有交易天数也在207天。从年换手率看,银行间活跃的国债年换手率只及交易所国债的十分之一到六分之一。许多银行间债券的年交易量可以忽略不计。
  银行间债券中浮息券的数目很多,特别是在金融债中。在目前的收益率下,相对于固息券,浮息券应是较好的选择。
  按发行主体分,债券可分成国债、金融债和企业债。其中,国债在我国的债券中占据优势地位:(1)国债发行量最大、个数和期限种类多(见附表1、2和3);(2)在两个市场都有交易;(3)国债的信用最高;(4)只有国债利息免税;(5)国债可以做回购;(6)交易最活跃(见附表4和5)。
  由于这些原因,国债的收益率最低。另外,有些银行间国债的流动性很差,选债券时要注意。
  国债在大多数债券投资组合中应占有重要地位。
  金融债可以做回购,个数和期限较多,有很多浮息券可选。但是,只在银行间交易,流通性较差(见附表5)。金融债创新比较活跃,目前有两支带有发行人和投资者选择权(option)的品种(见附表5)。
  企业债的信用风险相对较高,不能做回购,利息要缴税,所以,其收益率较高,这类大型国企一旦出现兑付危机,政府注定要援手。所以,其信用风险不算大。在目前的收益率情况下,可适当增加企业债比重来增加收益。但是要注意,企业债的量相对很小,日交易量也小,低到一天交易几千、几万元(见附表5),不适合大资金操作。
  
  1.3债券收益率
  从80年代末到1997年,我国通货膨胀严重,所以,债券的收益率很高,这可从96、97国债的票面利率看出(见附表1、2)。从96年到现在,债券收益率一路下降,债券价格不断走高。图1给出了交易所债券目前的收益率水平。
  
  


  从近期的收益率变动来看,债市收益率似乎达到了最低点,处于一个收益率逐渐走高的态势。由于大量的银行资金滞留债市和降息的预期,收益率的低点形成在2002年5月30日附近,30年国债收益率一度低于3%。此后,由于降息的可能减小,和对债券风险的担忧,收益率开始上升。央行的公开市场操作也在引导利率的上调。
  从图2和图3,可以清楚的看出收益率的这种变化,特别是长期债。从操作策略上,可以采用先买入短期债券过渡,待利率上升到一定水平后再锁定收益的办法。这样的收益可能高过目前锁定收益率的策略。
  
  


  
  
  


  
  债券价格变化与收益率变化的方向相反,定量的表述如下:
  
  债券价格变化百分比≈修正久期*收益率变化+0.5*凸性*收益率变化的平方
  
  表1给出了交易所债券的修正久期(modified duration)和凸性(convexity)。用这些数据可以分析收益率变动时债券的价格变化。例如,如果20年债券的收益率增价从目前的3.66%增加到4.66%,01国债07的价格将减少9.89%。
  


表1:交易所国债利率敏感度(2002-7-22)

债券名称 期限 发行日期 到期收益率 年利率% 修正久期 凸性 
96国债6(附息) 10年 96-6-14 2.48% 11.83 3.03 13.83 
96国债8(附息) 10年 96-11-1 2.34% 8.56 1.17 2.59 
97国债4(附息) 10年 97-9-5 2.63% 9.78 4.02 22.66 
99国债5(附息) 8年 99-8-20 2.62% 3.28 4.51 26.13 
99国债8(附息) 10年 99-9-23 2.88% 3.30 6.17 47.35 
20国债04(浮息) 10年 00-5-23 2.48% 2.60 6.79 56.85 
20国债10(浮息) 7年 00-11-14 2.34% 2.36 4.85 29.40 
01国债03(附息) 7年 01-4-24 2.79% 3.27 4.99 32.02 
01国债07(附息,半年付息) 20年 01-7-31 3.66% 4.26 8.73 231.99 
01国债10(附息) 10年 01-8-27 2.96% 2.95 7.62 71.37 
01国债12(附息) 10年 01-10-30 2.95% 3.05 7.82 74.74 
01国债15(附息) 7年 01-12-18 2.95% 3.00 5.66 39.59 
来源:www.chinabond.com.cn 
   

  
   
  1.4收益率差别(spread)
  债券的期限不同,收益率不同。这是债券的期限差别(maturity spread)。从图2可以看出,收益率曲线从2001年底到2002年5月底是平行下降,反映出市场对利率的下降预期。这阶段的期限差别没变。而5月底到目前,短期的收益率变化很小,长期收益率增加,期限差别发生了变化。反映出市场对将来利率上升的预期。
   图3显示了从2001年底到目前,企业债在7年以内的变化是平行变化。但是10年和15年的收益率始终处于较高的位置。这除了反映出长期利率走高的预期外,也反映了长期来看,信用差别比较重要了(参见图4和表2)。
   中国市场上一个重要的收益差别是国债和企业债的收益差,图4和表2给出了从2001年底到现在的该收益差的变化。研究此收益差对债券投资很重要。比如,如果确认国债和企业债的收益差7年小于10年这一观察,在确信未来3年利率水平不变的前提下,可以买10年期企业债,持有3年后卖出。
  由于企业债的信用、流通性、税收、和回购方面不如国债,企业债的收益率高于国债。如果投资者想持有短期债、想持有到期、不做回购和企业盈利不好的情况下,完全可以通过买企业债来提高收益。
  




表2:国债与企业债收益率差变化 

2001-12-28 2002-5-30 2002-7-18 
年限 国债收益率% 收益率差% 国债收益率% 收益率差% 国债收益率% 收益率差% 
1 2.53 0.70 1.77 0.48 1.85 0.76 
2 2.55 0.84 1.84 0.87 1.89 1.03 
3 2.68 0.90 1.96 0.64 1.95 0.71 
4 2.81 0.94 2.09 0.88 2.02 1.12 
5 2.89 1.20 2.16 0.88 2.21 1.12 
7 2.97 1.15 2.23 0.91 2.54 0.79 
10 2.97 1.22 2.32 1.50 2.29 1.60 
15 3.41 
2.73 1.07 2.87 1.42 








来源:根据Wind资讯数据制表 




   

  
  
   
  

  
债券投资策略简介
  
  债券具有可预测现金流和固定期限,而且企业债在企业清盘时的优先级高于股票,所以债券属于风险低于股票的投资品种。债券投资给机构和个人提供了产生稳定可靠的现金流的工具,是实现资本的保值增值的手段之一。债券投资对投资者还具有分散投资的好处。在国外,机构投资者是债券市场的主体,特别是金融机构(商业银行、养老基金等)。机构投资者积极的利用债券来管理资产负债和现金流。投资债券的个人多为退休老人,他们靠债券的现金流为生。
  

  
选择债券
  投资者在选择债券时考虑以下因素:票面利率,通货膨胀率和预期,期限,赎回方式(是否有发行人赎回权或投资人回售权),信用质量,担保,税收状况,价格(或收益率),对利率变动的敏感度(用久期来衡量),交易活跃度,手续费等。我们下面简单解释一下这些因素。
  票面利率越高对发行市场的投资者吸引力越大。对在二级市场买债券的投资者,从回报上讲,到期收益率(yield to maturity)和当前收益率(current yield)是比票面利率更适合的选择指标。但是,票面利率高低直接影响债券的久期(利率变动敏感度),所以,二级市场投资者也关注票面利率。
  通货膨胀率和预期是利率的重要组成部分。在利率不变的前提下,通货膨胀率越高,债券的实际收益越低。一般传导机制是:通货膨胀预期增强,导致利率上升和固息债券价格下跌。
  期限对投资者选择债券很重要。一般投资者会选择债券的期限与其用钱的时间表相吻合。老练的投资者会利用期限来增加收益和规避风险(参见下面介绍的ride yield curve 和immunization策略)。一般来讲,期限长的债券的市场风险高于期限短的债券。
  赎回方式在我国主要表现为发行人赎回权或投资人回售权,银行间市场的有些金融债已包含了这类选择权。这类选择权限制了投资者的收益或损失,并可能导致了债券提前到期。相应的在收益率上投资者会得到补偿或做出让步。
  信用质量关系到本金和利息的安全程度。收益率的高低随信用质量的高低变化,投资者可依据其风险偏好选择相应债券。债券如具有可靠的担保,可以提高其信用质量。
  税收状况影响投资者税后收益,如国债利息不上税,而企业债利息上税。企业债只有在收益率上补偿了投资者才能与国债竞争。
  价格对于任何商品的买卖都是重要的。由于债券的期限和票面利率不同,可以相互比较的“价格”为到期收益率。
  对利率变动的敏感度衡量债券利率风险的大小,通常用久期来代表。久期越大,其受利率变动的影响就越大。投资者在预期利率下降时往往增持对利率变动敏感的债券。
  交易活跃度高的债券便于很快的买进卖出,价差损失小,便于投资组合的调整。交易不活跃的债券要在收益率上补偿投资者。
  手续费及其他交易费用影响投资者的纯收益,投资者在作投资决策时会考虑这部分费用的。
  

债券投资组合管理和债券投资策略

  在投资者的投资目标、投资期限和风险承受能力确定之后,投资者或其投资顾问可以确定投资者的在资产类上的投资分配(asset mix),在投资分配的基础上,投资者可以构建债券的投资组合(portfolio)。我们下面简单介绍一下流行的投资组合管理和债券投资策略。
   

  
消极的策略
  消极策略的定义为投资者在买入投资组合后到投资组合卖出前,不做或很少有买卖行为,只要求获取不想超过目前市场(平均)收益。最原始的消极策略就是卖债券并持有到期。这种策略的名义收益率和现金流都是确定的,所以,只要选取高债信的债券以规避信用风险,持有到期的策略仍是有效的策略。
  消极策略里比较复杂的是指数化投资。指数化投资是按某指数的比例建立投资组合。目前中国债券市场指数品种很少,指数的认可度不高。投资者可以利用指数化投资的原则构建投资组合。例如,按流通盘比例(或等比例)买入所有交易所国债(或企业债)。
  

积极的策略

  积极的债券投资策略定义为投资者根据市场情况不断调整投资组合,以超过指数(或市场平均收益率)为目标的策略。在国外,积极的债券投资策略有许多。下面介绍一些对我国有可操作性的策略。

  
Ride the Yield Curve 
  在收益率曲线处于正常状态时,债券期限越长收益率越高。假设投资者有一年的投资期限,而且此时收益率曲线处于正常状态。如果投资者预期收益率曲线在未来一年内将保持类似形状,投资者可使用如下策略:买两年到期的债券,持有一年后买出。该策略的收益大于买一年期债券持有到期。
  我们用数字来说明。假设收益率结构如下:


  1年 2年 
收益率 2.5% 3% 
   

  假设,一年后1年期的债券收益率仍为2.5%。
  定义:
  策略1:买1年期债券。
  策略2:买2年期债券,一年后买出。
  
  比较下面两个策略如下:


  最初投资 一年末 
策略1 100 102.5 
策略2 100 
   

  策略2收益高于策略1。
  注意,策略2要两次交易,策略1只要一次交易。交易费用会减少策略2的收益。另外,策略2要承担未来收益率不确定性的风险。如果上例中一年后的1年期债券收益率超过一定的数量,策略2的收益就会不如策略1。
  
预期利率变动
  利率是影响债券价格的最重要因素。如果投资者自信有比市场更强的能力把握利率走势,投资者就会试图跑赢大市。在预计利率会下降时,投资者调大其投资组合的久期(增加期限较长的债券比例)。在预计利率会上升时,投资者调低其投资组合的久期(增加期限较短的债券比例)。
  预期利率变动的策略是风险最大的策略,因为市场状况经常变化,很难预测。如果利率向与预期相反的方向变动,投资者的收益会低于大市。
  
调换债券,低买高卖
  债券中有许多比价关系。比如,不同期限的债券收益率对比(maturity spread);不同债信的债券收益率对比(credit spread)。这些比价关系有经济学的原因,而且随经济参数的变化而变化。收益率的期限差别的基础是,债券的期限越长,风险越大,收益率要有相应的差别给投资者以补偿。另外,收益率随期限的变化也反映了投资者对未来通货膨胀和利率的预期。收益率的债信差别同样是风险和收益的关系。当经济状况不好时,这种风险加大,相应的收益率差别也就变大了。
  通过对这些比价关系的研究和历史数据分析,投资者会发现一些低估或高估的债券。相应的,投资者会在其投资组合中换入低估的债券,换出高估的债券,以获取额外收益。

为避税,实现投资损失

  在中国,对于企业投资者来说,其债券投资收益,包括资本利得,计入企业收入征收企业所得税。相应的,债券投资损失可以冲减收入。所以,为避税,企业投资者可以在财政年度末,把一些市场价格低于成本价格的债券换成其他债券,实现投资损失,以减少税收支出。
  

免疫策略(Immunization)

  免疫策略是指建立特殊的债券投资组合,在投资期限内,无论利率如何变化,该组合最终能产生投资者需要的现金流。免疫策略的分类尚无定论,被有些学者分类成积极的策略,被其他学者分类成消极的策略。由于其重要性,我们把他单列成一类。
  最保守的免疫策略是配现金流的策略(cash-dedication strategy)。投资者在未来若干时点有一些现金需求,配现金流的策略就是建立债券投资组合使其产生的现金流与投资者的需求完全一致。显然,利率的波动不会影响这样的投资组合对投资者需求的满足。
  目前我国债券数量和结构不够丰富,有时构造配现金流的策略不可能。即使在国外,配现金流的策略有时也有困难。另外,配现金流的方式使得债券的选择很小,不能利用低估的债券和节省交易费用等。所以,国外最常用的免疫策略是建立债券投资组合,使投资组合的久期与投资者资金需求的久期相同。这样,利率的波动就不会对投资者需求的满足造成影响。
  免疫策略的道理在于,利率的变动对债券价格和在投资收益的影响相反。如利率下降(上升),则债券价格上升(下降),但是,利息再投资收益下降(上升)。所以,合适选择久期的投资组合可以达到“免疫”的效果。注意,久期相配只能保证收益率曲线平行变化时100%有效。当收益率曲线以其他方式变化时,其免疫效果要打折扣。另外,投资组合要不断调整,使久期经常保持一致,才能保证效果。
  保底的免疫策略(contingent immunization)是投资者愿意冒牺牲一点收益的风险来博取更大收益的策略。免疫策略通常锁定目前的市场收益率。如果投资者愿意确定一个低于目前市场收益率的收益率,从而确定一个期末最低现金额的话,投资组合的管理人就有了一定的空间作积极的投资策略。根据市场收益率,在将来的任何时间,达到期末最低现金额所需的现金量是可以算出的。这个现金量就作为投资策略转换的临界点。如果投资组合的管理人使投资组合的价值始终在临界点之上,管理人就可以一直采取积极的投资策略。一旦在某时点投资组合的价值跌到临界点,从那一时刻起,策略转成免疫策略,即锁定收益率以保证期末最低现金额。
  
  附表1



交易所债券基本信息
(截止到2002-7-18) 
债券名称 期限(年) 起息日 总量(亿元) 待偿期(年) 票面利率(%) 
交易所国债13只
(信息来源:www.chinabond.com.cn)           
96国债6(附息,银行和交易所) 10 1996-6-14 255.3 3.91 11.83 
96国债8(附息,银行和交易所) 7 1996-11-1 209.7 1.29 8.56 
97国债4(附息,银行和交易所) 10 1997-9-5 130 5.14 9.78 
99国债5(附息,银行和交易所) 8 1999-8-20 160 5.09 3.28 
99国债8(附息) 10 1999-9-23 200 7.19 3.30 
20国债4(浮息) 10 2000-5-23 140 7.85 R+0.621 
20国债10(浮息) 7 2000-11-14 120 5.33 R+0.38 
21国债03(附息) 7 2001-4-24 120 5.77 3.27 
21国债07(附息,半年付息)) 20 2001-7-31 240 19.05 4.26 
21国债10(附息) 10 2001-8-27 200 9.19 2.95 
21国债12(附息) 10 2001-10-30 200 9.29 3.05 
21国债15(附息) 7 2001-12-18 200 6.45 3.00 
02国债03(附息) 10 2002-4-18 200 9.76 2.54 
企业债13只
(根据www.stockstar.com.cn信息制表) 











97中铁5(到期一次还本付息) 5 1998-6-10 16 0.90 8.6 
98中铁1(到期一次还本付息) 5 1998-12-24 16 1.44 6.95 
98中铁2(到期一次还本付息) 5 1999-10-13 10 2.24 3.8 
99宝钢债(附息) 5 2000-8-10 20 3.07 4 
98中信7(附息) 7 1999-6-16 7 3.91 5.48 
98三峡8(附息) 8 1999-1-18 10 4.50 6.2 
98石油债(附息) 8 1999-9-8 13.5 5.15 4.5 
01广核债(附息) 7 2001-12-11 25 6.41 4.12 
98中铁3(附息) 10 1999-10-13 24 7.24 4.5 
99三峡债(附息) 10 2000-7-25 30 8.02 4 
01中移动(附息) 10 2001-6-18 50 8.92 4 
01三峡10(浮息) 10 2001-11-8 20 9.32 R+1.75 
01三峡债(附息) 15 2001-11-18 30 14.32 5.21 







注1:R为一年期定期存款利率。 











   

  
  
  附表2



银行间国债基本信息
(截止到2002-7-18) 
债券名称 期限(年) 起息日 总量(亿元) 待偿期(年) 票面利率(%) 
银行间国债39只           
96国债6(附息) 10 1996-6-14 255.30 3.91 11.83 
96国债8(附息) 7 1996-11-1 209.70 1.29 8.56 
97国债4(附息) 10 1997-9-5 130.00 5.14 9.78 
99国债01(附息) 7 1999-2-26 180.00 3.61 4.88 
99国债02(附息) 10 1999-4-29 160.00 6.79 4.72 
99国债03(附息) 7 1999-6-18 94.00 3.92 3.20 
99国债5(附息) 8 1999-8-20 160.00 5.09 3.28 
99国债06(浮息) 10 1999-9-3 600.00 7.13 R1+0.30 
99国债09(附息) 5 1999-10-25 150.00 2.27 3.31 
99国债10(浮息) 7 1999-11-10 160.00 4.32 R+0.60 
99国债11(附息) 5 1999-11-25 70.00 2.36 3.32 
99国债12(附息) 3 1999-12-17 292.00 0.42 2.92 
00国债01(浮息) 7 2000-2-24 200.00 4.61 R+0.65 
00国债02(浮息) 10 2000-4-18 280.00 7.76 R+0.55 
00国债05(附息) 5 2000-6-21 200.00 2.93 3.00 
00国债06(附息) 7 2000-8-17 200.00 5.08 3.50 
00国债07(浮息) 10 2000-9-21 200.00 8.18 R+0.47 
00国债08(附息) 5 2000-10-20 102.00 3.26 3.40 
00国债09(浮息) 10 2000-10-31 500.00 8.29 R+0.30 
00国债12(浮息) 7 2000-12-20 252.00 5.43 R+0.60 
01国债01(浮息) 10 2001-3-23 200.00 8.68 R+0.57 
01国债02(附息) 3 2001-4-18 200.00 1.75 2.88 
01国债04(附息,半年付息) 15 2001-6-6 120.00 13.90 4.69 
01国债05(附息) 7 2001-6-22 180.00 5.93 3.71 
01国债06(附息) 5 2001-7-13 200.00 3.99 3.36 
01国债08(附息) 2 2001-8-6 200.00 1.05 2.46 
01国债09(浮息) 10 2001-8-31 200.00 9.13 R+0.52 
01国债11(附息,半年付息) 20 2001-10-22 160.00 19.28 3.85 
01国债13(附息) 5 2001-11-26 200.00 4.36 2.86 
01国债14(附息) 7 2001-12-10 200.00 6.40 2.90 
01国债16(附息) 3 2001-12-19 263.53 2.42 2.51 
02国债01(附息) 10 2002-3-18 200.00 9.67 2.70 
02国债02(附息) 5 2002-4-10 360.00 4.73 2.22 
02国债04(附息) 2 2002-5-10 260.00 1.81 1.90 
02国债05(附息,半年付息) 30 2002-5-23 260.00 29.87 2.90 
02国债06(附息) 7 2002-6-6 255.00 6.89 2.00 
02国债07(附息) 3 2002-6-19 260.00 2.92 1.90 
02国债08(贴现) 1 2002-7-12 265.00 0.98 98.132 
02国债09(附息) 10 2002-7-18 260.00 10.01 2.70 







注1:R为一年期定期存款利率。 




注2:98.13为发行价格。 












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  附表3



金融债基本信息
(截止到2002-7-18) 
债券名称 期限(年) 起息日 总量(亿元) 待偿期(年) 票面利率(%) 
国开(共44只)           
99国开01(浮息) 10 19990320 100 6.68 R+1.165 
99国开02(浮息) 10 19990509 100 6.81 R+0.821 
99国开04(浮息) 10 19990626 100 6.95 R+0.831 
99国开06(附息) 3 19990906 100 0.14 3.230 
99国开08(浮息) 10 19991019 100 7.26 R+1.131 
99国开11(浮息) 10 19991122 100 7.35 R+1.095 
99国开12(浮息) 7 19991213 200 4.41 R+0.987 
99国开13(浮息) 10 20000115 150 7.50 R+0.999 
00国开01(浮息) 10 20000404 180 7.72 R+0.855 
00国开02(浮息) 10 20000506 170 7.81 R+0.725 
00国开03(浮息) 7 20000514 100 4.82 R+0.688 
00国开05(浮息) 10 20000612 100 7.91 R+0.608 
00国开07(附息) 5 20000802 100 3.04 3.260 
00国开09(浮息) 10 20000918 100 8.18 R+0.598 
00国开10(浮息) 10 20001021 100 8.27 R+0.598 
00国开11(到期一次还本付息) 2 20001031 80 0.29 2.560 
00国开12(浮息) 10 20001123 120 8.36 R+0.588 
00国开13(浮息) 7 20001213 150 5.41 R+0.668 
01国开01(附息) 3 20010306 150 1.64 3.380 
01国开03(浮息) 10 20010421 100 8.76 R+0.648 
01国开05(浮息) 10 20010521 100 8.85 R+0.648 
01国开06(浮息) 7 20010617 100 5.92 R+0.638 
01国开07(浮息) 7 20010724 100 6.02 R+0.643 
01国开08(浮息) 7 20010827 75 6.12 R+0.648 
01国开09(附息) 7 20010827 75 6.12 3.738 
01国开10(浮息) 10 20010918 100 9.18 R+0.653 
01国开11(附息) 10 20010918 100 9.18 3.890 
01国开12(附息) 10 20011009 100 9.23 3.850 
01国开14(附息,半年付息) 20 20011020 100 19.27 4.200 
01国开15(附息) 10 20011026 100 9.28 3.860 
01国开16(附息,半年付息) 20 20011105 100 19.32 4.230 
01国开17(附息) 10 20011112 150 9.33 3.900 
01国开18(附息) 7 20011125 100 6.36 3.700 
01国开19(附息) 5 20011221 100 4.43 3.060 
01国开20(附息) 10 20011221 100 9.43 3.000 
01国开21(附息,半年付息) 30 20020112 50 29.51 4.520 
02国开01(贴现) 0.5 20020311 100 0.15 99.010 
02国开02(附息,半年付息) 30 20020112 100 28.51 4.520 
02国开03(附息) 10 20020419 200 9.76 2.850 
02国开04(附息) 10 20020423 100 9.77 2.700 
02国开05(附息,半年付息)1 20 20020509 100 9.82 2.650 
02国开06(附息)2 10 20020616 100 9.92 2.1466;3.347 
02国开07(贴现) 0.5 20020708 100 0.48 99.030 
02国开08(附息) 7 20020720 200 7.01 2.600 
            
进出(10只)           
00进出01(浮息) 10 20000712 50 7.99 R+0.555 
00进出02(浮息) 10 20001013 50 8.24 R+0.59 
01进出03(浮息) 10 20010528 80 8.87 R+0.648 
01进出04(附息) 2 20010711 50 0.98 2.650 
01进出05(附息) 3 20010906 80 2.14 2.920 
01进出06(附息) 7 20011106 50 6.31 3.700 
01进出07(到期一次还本付息) 1 20011206 75 0.39 2.110 
02进出02(附息) 3 20020429 75 2.78 1.990 
02进出03(附息) 5 20020614 100 4.91 2.010 
02进出04(贴现) 2 20020705 100 1.97 96.240 
            
01中信01(附息) 10 20011219 35 9.43 3.980 







注1: 含持有人回售权。持有人可选择在2012年的付息日由发行人以本金全部或部分的赎回债券 
注2: 含发行人赎回权。发行人可选择在2007年6月16日以面值全部赎回债券。前5年票面利率按2.1466%计算,后5年增加120个基点。 
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  附表4



2001年债券成交统计

名称 票面利率 年限(年) 有交易天数1 年换手率 
银行间         
96国债6 11.83% 10 6.33% 7.89% 
96国债8 8.56% 7 4.98% 5.39% 
97国债4 9.78% 10 3.62% 2.76% 
99国债1 4.88% 7 1.36% 0.94% 
99国债2 4.72% 10 3.62% 6.31% 
99国债3 3.20% 7 4.98% 6.13% 
99国债4 2.72% 3 4.07% 3.90% 
99国债7 2.60% 2 4.07% 4.77% 
99国债9 3.31% 5 0.90% 0.49% 
99国债10 R+0.600%2 7 1.81% 2.75% 
99国债11 3.32% 5 0.90% 1.00% 
99国债12 2.92% 3 5.88% 5.77% 
00国债01 R+0.650% 7 9.05% 9.00% 
00国债03(到期一次还本付息) 2.44% 2 0.90% 1.00% 
00国债05 3.00% 5 9.95% 6.91% 
00国债06 3.50% 7 4.07% 13.48% 
00国债07 R+0.470% 10 1.81% 1.15% 
00国债11 2.35% 1 3.50% 4.11% 
00国债12 R+0.600% 7 17.65% 16.34% 
01国债01(2001-3-23) R+0.570% 10 14.97% 14.25% 
01国债02(2001.4.18) 2.88% 3 12.30% 10.35% 
01国债04(半年付息,2001-6-6) 4.69% 15 19.31% 21.73% 
01国债05(2001.6.22) 3.71% 7 19.85% 19.97% 
01国债06(2001.7.13) 3.36% 5 8.26% 2.30% 
01国债08(2001-8-6) 2.46% 2 10.68% 4.29% 
          
98国开4 5.94% 3 0.45% 0.40% 
99国开01 R+1.165% 10 2.26% 8.80% 
99国开02 R+0.821% 10 1.36% 1.30% 
99国开04 R+0.831% 10 1.81% 2.60% 
99国开06 3.23% 3 1.25% 1.05% 
99国开08 R+1.131% 10 1.81% 0.40% 
99国开10 3.11% 2 0.45% 0.25% 
99国开11 R+1.095% 10 0.45% 0.20% 
99国开12 R+0.987% 7 2.71% 7.35% 
99国开13 R+0.999% 10 0.90% 0.33% 
00国开01 R+0.855% 10 13.12% 17.64% 
00国开02 R+0.725% 10 4.07% 4.35% 
00国开03 R+0.688% 7 5.88% 10.60% 
00国开05 R+0.608% 10 6.33% 20.10% 
00国开07 3.26% 5 5.88% 8.50% 
00国开09 R+0.598% 10 8.60% 11.30% 
00国开10 R+0.598% 10 8.60% 16.30% 
00国开11(到期一次还本付息) 2.56% 2 1.81% 3.50% 
00国开12 R+0.588% 10 5.43% 6.02% 
00国开13 R+0.668% 7 4.98% 4.23% 
00进出01 R+0.555% 10 1.36% 4.22% 
00进出02 R+0.590% 10 2.71% 9.40% 
01国开01(2001-3-6) 3.38% 3 12.32% 8.93% 
01国开02(贴息,2001-3-19)) 98.82 0.5 1.00% 1.83% 
01国开03(2001-4-27) R+0.648% 10 10.53% 18.50% 
01国开04(2001-5-21) 2.88% 0.5 3.36% 6.25% 
01国开05(2001-5-25) R+0.648% 10 11.72% 17.60% 
01国开06(2001-6-22) R+0.638% 7 12.00% 15.70% 
01进出02(2001-5-9) 2.45% 1 3.09% 12.40% 
01 进出03(2001-6-6) R+0.648% 10 9.46% 21.38% 
          
交易所         
国债         
96国债6(附息,银行和交易所) 11.83% 10 100.00% 30.31% 
96国债8(附息,银行和交易所) 8.56% 7 100.00% 121.47% 
97国债4(附息,银行和交易所) 9.78% 10 100.00% 149.96% 
99国债5(附息,银行和交易所) 3.28% 8 100.00% 259.86% 
99国债8(附息) 3.30% 10 100.00% 370.11% 
20国债4(浮息) R+0.620% 10 93.67% 232.91% 
20国债10(浮息) R+0.380% 7 93.67% 173.62% 
21国债03(附息,2001-5-10) 3.27% 7 83.44% 173.19% 
          
企业债         
97中铁5(到期一次还本付息) 8.60% 5 100.00% 42.75% 
98中铁1(到期一次还本付息) 6.95% 5 100.00% 28.81% 
98中铁2(到期一次还本付息) 3.80% 5 100.00% 31.26% 
98中信7(附息) 5.48% 7 100.00% 40.55% 
98三峡8(附息) 6.20% 8 100.00% 47.43% 
98中铁3(附息) 4.50% 10 100.00% 14.80% 
99三峡债(附息) R+1.750% 10 100.00% 14.01% 






注1:有成交的天数占全年221个交易日的比例。
注2:R为一年期定期存款利率。 
来源:根据国泰君安固定收益部数据制表。 
   

  
  
  附表5



上交所债券交易统计1

(时间区间:2001-07-02 到 2002-07-23,根据交易所数据制表)

          最高日成交量 最低日成交量 
债券名称 期限 (年) 起息日 总量(亿元) 日均成交量(千元) 日均 换手率 成交量 (千元) 日期 成交量 (千元) 日期 
国债13只                   
96国债6 (附息,银行和交易所) 10 96-06-14 255.3 28,700.25 0.1124% 456,820 01-08-29 315 02-04-05 
96国债8 (附息,银行和交易所) 7 96-11-01 209.7 37,513.42 0.1789% 365,764 01-12-20 607 01-10-16 
97国债4 (附息,银行和交易所) 10 97-09-05 130 56,429.28 0.4341% 646,204 01-09-25 112 01-01-21 
99国债5 (附息,银行和交易所) 8 99-08-20 160 133,182.01 0.8324% 723,040 01-08-20 73 02-07-12 
99国债8(附息) 10 99-09-23 200 230,758.66 1.1538% 1,260,645 01-09-24 7,670 02-07-16 
20国债4(浮息) 10 00-05-23 140 134,372.93 0.9598% 606,177 01-12-26 251 22-04-05 
20国债10(浮息) 7 00-11-14 120 96,921.57 0.8077% 603,774 01-12-26 294 01-11-02 
21国债03(附息) 7 01-04-24 120 113,339.94 0.9445% 482,692 01-12-12 1,392 02-04-05 
21国债07 (附息,半年付息)1 20 01-07-31 240 834,376.16 3.4766% 6,076,550 01-08-20 137,457 02-03-04 
21国债10(附息)2 10 01-08-27 200 300,886.38 1.5044% 1,888,528 01-11-09 19,588 02-03-12 
21国债12(附息)3 10 01-10-30 200 496,327.71 2.4816% 3,363,130 01-11-13 16,346 02-07-10 
21国债15(附息)4 7 01-12-18 200 361,124.91 1.8056% 1,666,746 02-01-04 16,780 02-07-01 
02国债03(附息)5 10 02-04-18 200 570,550.95 2.8528% 2,339,159 02-04-19 3,326 02-07-24 
企业债13只                 
97中铁5 (到期一次还本付息) 5 98-06-10 16 1,293.54 0.0808% 76,973 01-11-05 2 02-05-14 
98中铁1 (到期一次还本付息) 5 98-12-24 16 1,279.33 0.0800% 59,696 01-12-04 12 01-11-27 
98中铁2 (到期一次还本付息) 5 99-10-13 10 928.12 0.0928% 39,763 01-11-16 5 01-12-10 
99宝钢债(附息) 5 00-08-10 20 978.51 0.0489% 17,118 01-09-28 36 02-04-11 
98中信7(附息) 7 99-06-16 7 1,733.71 0.2477% 45,570 02-06-10 25 02-04-08 
98三峡8(附息) 8 99-01-18 10 2,055.33 0.2055% 59,886 01-10-17 39 02-07-15 
98石油债(附息) 8 99-09-08 13.5 2,436.22 0.1805% 80,405 02-05-22 101 01-12-07 
01广核债 (附息,深圳)6 7 01-12-11 25 3,152.00 0.1261% 40,147 02-06-06 175 02-07-02 
98中铁3(附息) 10 99-10-13 24 1,330.25 0.0554% 11,418 02-03-29 39 02-07-19 
99三峡债(附息) 10 00-07-25 30 1,742.69 0.0581% 36,907 02-03-22 32 01-07-12 
01中移动(附息) 10 01-06-18 50 2,227.01 0.0445% 61,870 01-10-23 84 02-04-08 
01三峡10 (浮息,深圳)7 10 01-11-08 20 6,302.70 0.3151% 201,941 02-05-13 20 02-06-17 
01三峡债(附息)8 15 01-11-08 30 13,895.98 0.4632% 48,234 02-05-13 122 02-07-14 
注 1. 21国债07的上市日2001-8-20
2. 21国债10的上市日2001-10-11
3 21国债12的上市日2001-11-13
4 21国债15的上市日2002-1-4 5. 02国债03的上市日2002-4-29
6. 01广核债的上市日2002-6-6
7. 01三峡10的上市日2002-4-19
8. 01三峡债的上市日2002-4-19 
   

(国泰君安, 卢晓明)